Le gilt britannique à 10 ans à 5,095% est le chiffre qui explique la séance de mercredi : pas assez bas par rapport au plus haut générationnel de mardi pour déclarer la crise terminée, pas assez haut pour déclencher la prochaine jambe de baisse. Le marché est dans une phase d'attente qui suit le pouls politique de Keir Starmer minute par minute — et en milieu d'après-midi à Londres, ce pouls était tout sauf stable.
Mardi, le gilt à 10 ans avait ajouté 9 points de base pour atteindre son plus haut niveau depuis 2008. Mercredi a ouvert avec une inversion partielle — les rendements ont baissé de 2 à 6 points de base sur toutes les durées dans les échanges du matin, Starmer semblant se stabiliser — puis a rendu la plupart de ces gains après que la BBC ait rapporté que les alliés du Secrétaire à la Santé, Wes Streeting, s'attendaient à ce qu'il lance un défi formel à la direction dès jeudi, selon CNBC’s Holly Ellyatt. À 12h47, heure de Londres, le gilt de référence à 10 ans se négociait à moins de 1 point de base de moins à 5,095%, selon les informations de CNBC. Les rendements des gilts à 20 et 30 ans, selon la même source, sont passés en territoire positif, l'extrémité longue de la courbe portant le poids de l'incertitude renouvelée.
La réunion Streeting qui a duré 17 minutes
La matinée avait brièvement offert une bouée de sauvetage à Starmer. Le roi Charles III a prononcé l'ouverture solennelle du Parlement et le discours du roi mercredi — un grand moment constitutionnel que l'équipe de Starmer espérait clairement faire changer le cycle d'actualités. Avant qu'il ne commence, le Premier ministre a tenu une réunion avec Streeting qui aurait duré seulement 17 minutes. Streeting aurait demandé une réunion privée mardi et s'est vu refuser. Le fait que la réunion ait finalement duré à peu près le temps d'une file d'attente pour le déjeuner vous dit quelque chose sur le terrain que les deux hommes ont parcouru.
Le décompte des titres en date de mercredi matin : 93 députés travaillistes demandant la démission de Starmer, 158 le soutenant pour qu'il reste, selon Holly Ellyatt de CNBC. Ces chiffres favorisent techniquement Starmer. Mais avec la BBC rapportant un défi potentiel dès jeudi, le marché des obligations ne les considère pas comme décisifs.
Neil Wilson, stratège investisseur chez Saxo UK, l'a formulé précisément :
« Le discours du Roi pourrait voir une pause dans les complots, mais les marchés obligataires sont clairement à cran, et je ne serais pas surpris si des démissions au sein du Cabinet commençaient une fois que le Roi aura terminé, ou demain matin. » — CNBC
Ce que le marché obligataire price réellement
La direction du marché des obligations sous stress politique a été constante : les investisseurs ont considéré Starmer et la Chancelière Rachel Reeves comme le plancher de la discipline budgétaire. Toute menace crédible à leur mandat reprice ce plancher plus bas. Comme l'a rapporté Ellyatt, les rendements se sont vendus lors de précédentes périodes d'incertitude quant à leur avenir politique — le schéma de mercredi a simplement continué cette relation en temps réel, les oscillations intrajournalières se mappant presque parfaitement à chaque mise à jour du cycle d'actualités sur Streeting.
Jim O'Neill, ancien président de Goldman Sachs Asset Management et ancien ministre du Trésor britannique, est allé plus loin dans Squawk Box Europe de CNBC. Il a identifié quatre problèmes structurels que le marché des obligations demande effectivement au gouvernement de résoudre : l'abolition du triple verrou sur les pensions d'État, la réforme des paiements de sécurité sociale, la refonte de la fiscalité du logement et l'arrêt de la croissance cumulative des dépenses du NHS. « Ce n'est tout simplement pas durable », a-t-il déclaré à CNBC. Sur les mises en scène politiques entourant la question du leadership, il a été tout aussi direct : « Le leadership du pays est traité comme un jeu télévisé. Les Conservateurs ont pris ce chemin désastreux, maintenant les Travaillistes veulent essayer aussi. »
Le point d'O'Neill sur la fixation du gouvernement sur les médias sociaux est important pour les traders : un gouvernement gérant au rythme du cycle d'information de 24 heures ne peut pas s'engager de manière crédible dans la consolidation budgétaire pluriannuelle que le marché obligataire exige. Cet écart de crédibilité est maintenant intégré dans la partie courte de la courbe.
Le rendement à 2 ans signale quelque chose de différent du rendement à 30 ans
À 13h, heure de Londres, l'obligation à 2 ans était en baisse de 4 points de base tandis que les obligations à plus long terme étaient marginalement plus élevées, selon la couverture des marchés européens de CNBC. Cette divergence — la partie courte se calme tandis que la partie longue reste offerte — suggère que le marché n'achète pas simplement le récit « Starmer survit ». La partie courte peut refléter un certain soulagement qu'un défi immédiat ne s'est pas matérialisé ; la partie longue indique que les investisseurs anticipent une période plus longue d'instabilité politique et d'incertitude budgétaire, quel que soit celui qui dirige le gouvernement.
Pour le FTSE 100, le bruit politique intérieur compte moins qu'il n'y paraît. La base de revenus de l'indice est substantiellement internationale, ce qui l'a historiquement rendu capable de découpler du stress souverain spécifique au Royaume-Uni. L'indice le plus exposé est le FTSE 250, où les bénéfices nationaux sont beaucoup plus sensibles aux niveaux de taux britanniques et à la confiance des consommateurs. Aucun niveau d'indice n'est dans la source pour mercredi, donc cette comparaison reste observationnelle.
Les actions européennes ont mieux résisté. L'indice paneuropéen Stoxx 600 a ouvert en hausse de 0,4 % mercredi, la plupart des principales bourses étant en territoire positif, selon CNBC — un rappel que la vente d'obligations est interprétée par les marchés continentaux comme un événement idiosyncratique britannique, et non comme une histoire de crédit européenne systémique.
Le signal de Jamie Dimon mérite d'être suivi pour une raison différente. Selon les informations de CNBC, JPMorgan pourrait reconsidérer son nouveau bureau londonien si Starmer est évincé. Le calcul de Dimon reflète presque certainement des préoccupations concernant la continuité de la politique plutôt qu'une préférence partisane — mais pour les traders de devises, cela renforce l'argument selon lequel GBP/USD est confronté à plus qu'une prime de volatilité politique à court terme si le gouvernement change de mains.
Le contrepoint réaliste
Starmer a, pour l'instant, plus de députés qui le soutiennent publiquement que d'opposants. L'absence de challenger déclaré — Streeting ne s'est pas encore officiellement manifesté mercredi — signifie que la vente des obligations pourrait partiellement s'inverser si jeudi ne voit pas le déclenchement d'un vote de leadership. La direction du marché obligataire depuis la clôture de mardi a déjà démontré cela : les rendements ont fortement baissé en début de séance à Londres précisément parce que Starmer semblait se stabiliser. Toute confirmation durable que la menace immédiate est passée pourrait ramener le rendement à 10 ans vers le seuil bas de 5 %.
Le problème structurel identifié par O'Neill — la Grande-Bretagne supportant l'un des coûts d'emprunt les plus élevés de toutes les nations développées — ne se résout pas par la seule actualité politique. Mais le trading à court terme des obligations est presque entièrement dicté par le binaire politique. Cela en fait un marché où la prochaine démission de ministre ou la prochaine déclaration de presse de Streeting fait bouger les rendements plus que n'importe quelle donnée macroéconomique aujourd'hui.
L'indice des prix à la production américain d'avril est attendu mercredi, selon le calendrier économique Investing.com, les économistes interrogés par Dow Jones s'attendant à une augmentation mensuelle de 0,5 % en première page, en ligne avec mars. Pour la livre sterling, une lecture chaude de l'IPC américain ajoute une prime au dollar face à une livre déjà sous pression.
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